建筑工程：高增长持续 行业龙头股投资评级

　　建筑工程行业景气依旧，高增长持续。受益于06年以来国内宏观经济和固定资产投资增速的良好表现，建筑工程行业景气依旧高企，前三季度建筑业企业利润总额达456亿元，同比增长35.6％，依然处在高位。{TodayHot}

　　建筑工程行业景气依旧，高增长持续。受益于06年以来国内宏观经济和固定资产投资增速的良好表现，建筑工程行业景气依旧高企，前三季度建筑业企业利润总额达456亿元，同比增长35.6％，依然处在高位。{TodayHot}

　　行业中长期受益于城市化和新农村建设，多重因素提升07年景气预期。长期来看，城市化和新农村建设将是我国“十一五”乃至以后一段时间的发展主线，建筑行业景气将受益于此。而在“”的召开、政府换届以及北京奥运会临近等多重因素的刺激下，我们认为07年将很可能促使地方政府及民间投资冲动再起，固定资产投资增速还将维持较高水平，从而提升07年建筑工程行业景气预期。{HotTag}

　　国内建筑工程行业将迎来“四方争霸”时代。未来国内建筑市场将是国字号、区域龙头、外资巨头和中小分包企业四方角力的时代，而四种力量的此消彼长将会是未来20年我国建筑工程行业发展主旋律，把握住它们之间的竞争态势，也就掌握住了建筑工程行业的演化脉络。

　　普通建筑施工（房地产及基建）子行业：行业整体效益还将处于较高增长态势，但在行业运营环境（准入门槛低、竞争无序、集中度低）等无明显改善的情况下，我们认为未来只有国有控股的大型综合类建筑公司以及管理能力强、机制灵活的优质民营建筑施工公司能享受行业快速增长的好处，建议重点关注中交建、龙元建设。

　　特种建筑施工（专业工业工程）子行业：因所服务行业（领域）景气及发展空间的不同而存在较大差异，同时因进入壁垒高、附加值大、行业集中度高的特性而容易出现寡头垄断型公司，建议重点关注中材国际。

　　建筑装饰（装修装饰）子行业：由于直接面对公共场所和终端家居装饰消费需求，消费升级将刺激行业需求快速增长，建议重点关注金螳螂。

　　收购天津院事宜正式启动，有望年内完成。11月11日公司董事会发布公告称拟变更部分募集资金投向收购大股东下属天津院主营业务资产，即将公司IPO未使用的募集资金3.18亿元中的2.99亿元收购大股东下属的天津院主营业务资产，并将以该等资产作为出资与天津中天科技发展有限公司共同设立天津院有限公司，公司将持有93％的股权，全部事宜有望于年内完成。

　　强强联合，蛟龙出海。公司是国内较大的工程总承包企业，而天津院是国内较大的水泥工业工程设计企业和水泥专业装备研发制造商，通过本次收购将巩固公司在国内市场的垄断地位和进一步提升国际市场竞争力。收购后公司各项业务国内市场占有率分别为：设计业务90％、设备制造业务50％、安装业务90％、总承包业务90％；国际市场综合占有率近30％。

　　下一个收购目标为中国建材装备有限公司65％的股权。本次公告还提及待天津院所属的中国建材装备有限公司具备收购条件后，公司将使用剩余的募集资金1889万元收购该公司65％股权。中国建材装备是北京市高新技术企业，专业从事建材机械成套设备供应、国际工程总承包、国内外工程及机电设备招标代理等业务。公司已成功承接了国内外70余条水泥生产线余条玻璃生产线的成套设备供应、工程总承包等业务，在国内外建材工程市场上具有较大影响力，是国内较富建设经验和技术实力的专业公司之一。

　　天津院盈利能力突出，收购后将大幅提升公司盈利水平。收购公告显示，天津院05年实现主营收入16.73亿元，实现净利润1866万元，毛利率17.90%（对应中材国际05年分别为41亿元、9206万元和11％），毛利水平明显高于中材国际的原因是天津院主要以高毛利的设备业务为主。另据公告，天津院06年预测净利润为6436万元；预测07年净利润为7037万元，如按公司收购后持有93％股权和公司16800万股总股本计算，收购后07年天津院可贡献EPS0.39元。

　　维持“买入”评级，提升目标价至35元。我们维持今年EPS0.68元预测，基于以上天津院07年的业绩预期及可能收购建材装备公司65％股权的业绩贡献，我们提高07年EPS预测至1.58元，按当期股价计算06、07年市盈率为38、16倍，我们按07年22倍市盈率给公司估值，提升目标价至35元，维持“买入”评级。

　　风险提示：国外业务面临的人民币升值、施工难度上升等风险；2％净利润率支撑10％质保金的风险；单个项目间收益波动较大的风险；业绩因工程类企业收入确认及成本核算特殊性而难以准确预测的风险。

　　公司是中国公共建筑装饰行业的领先者。公司主要从事酒店、商场、体育馆等公共建筑装饰工程设计、施工业务，是国内该行业的龙头企业，2002年以来连续被中国建筑装饰协会评为“装饰百强企业靠前名”。

　　未来国内建筑装饰行业运营环境有利公司持续成长。国内公共建筑装饰行业周期波动不明显，需求随着经济增长和居民收入提升呈现稳步增长。2008年北京奥运会、2010年上海世博会都将引发大量公共建筑装饰需求产生，行业市场前景看好。

　　综合竞争优势助推公司未来发展。设计是建筑装饰工程的核心，也是公司核心竞争力之一，公司拥有包括近20名全国知名设计师在内的333人组成的设计师团队。公司募资项目之建筑装饰部品、部件工厂化生产项目投产后将有利缩短施工周期，降低原材料成本；设计研究中心项目将进一步提升公司设计实力；而企业信息化项目则可为公司未来快速跨区域发展提供**的管理平台。

　　公司业绩已连续3年快速增长，未来有望持续。03年以来公司收入、净利润复合增长率分别为38％、23％。结合公司竞争实力以及整个行业发展趋势，我们预测公司06-08年收入和净利润复合增长率在30％左右，预测06、07、08年EPS分别为0.68元、0.89元和1.14元。

　　二级市场合理估值：我们分别采取和相对估值法对公司估值，由于A股未有建筑装饰类上市公司，故我们选取中小板中股本和盈利状况相近的9家公司作为比较对象进行相对估值，较后我们结合相对估值和估值的结果，得出公司股票二级市场合理价位为15.5～16.8元/股。

　　风险提示：我们认为公司未来面临的较大风险有两项，其一是应收账款回收风险，其二是行业竞争加剧，公司装饰施工业务毛利下滑风险。

　　中国交通建设领域的领先者。国资委直属的“四大”全国性建筑类公司之一（三大为中建、中铁建、中铁工），业务涵盖路桥港口的施工和设计、港口航道的疏浚、港口集装箱机械制造等领域。设计、施工和港口航道疏浚业务均为中国的领先者，港口机械业务处于较有优势地位。

　　中国交通基础设施建设处在高速成长期。在“十五”期间（2001-2005年）里，中国用于交通基建的累积投资额高达人民币2.2万亿元，同比增加了117％。而在“十一五”规划（2006-2010年）中，中央政府总计计划3.8万亿的交通基建投资，相比“十五”，增长73％，交通基建投资的高速增长仍将持续。

　　普通民用建筑领域的龙头企业，上市前后业绩持续高增长。公司是长三角建筑市场较大的民营施工企业，综合实力位居进沪外地施工企业前列。02年以来主营业务收入、净利润年复合增长率高达29％、28％。

　　行业整体成长性好，但竞争激烈，一体化、运营化和国际化是未来发展趋势。国内宏观经济和固定资产投资的较快增长奠定了行业的长期成长性。

　　公司经历连续几年快速扩张和高增长后，在07、08年将步入内涵式增长和结构转型时期。我们对影响公司未来发展的两个较大因素——一体化转型和宏观调控做了详尽分析，其中一体化转型是公司未来继续保持良好成长性的核心动力之一，而对于宏观调控，我们根据历史数据所做的判断是宏观调控对建筑施工企业影响有限。

　　风险提示：我们认为公司未来可能存在的较大风险是公司应收账款数额较高，存在恶化的可能，以及资产负债率的进一步趋高使得公司财务压力加重。

　　盈利预测：我们预测今年公司收入将会略微低于05年，主要是由于公司05年相对谨慎的接单政策（注重项目盈利前景），但今年各分项业务的毛利率均较去年为高，06、07年EPS预测值分别为0.49元、0.58元。

　　估值及投资评级：我们采取相对估值和估值两种方法对公司进行估值，按照07年13倍动态市盈率给公司估值，得出相对合理价值为7.50元，而估值的结果是7.30元，综合以后我们给出目标价7.40元。基于目前价位，我们维持“买入”评级。

　　长三角隧道施工领域的龙头企业。公司是长三角隧道施工领域较大的公司，在上海轨道交通工程建设中承建了50%以上区间隧道和地下车站施工项目。“十一五”期间上海轨道交通领域近1000亿的投资保证了公司未来主营业务的稳定增长。

　　盾构机械制造业务迎来收获期。经过多年的研发和施工过程中的技术积累，隧道股份已经能批量生产自主知识产权的盾构机。考虑到全国大量城市的新建地铁需求以及国家对自主知识产权工程机械的相关扶持政策出台，未来盾构机械业务将成为业绩增长点。

　　风险提示：公司和同行业上市公司相比，费用控制能力较差，比同类公司高近2％。我们认为在建筑业整体毛利率偏低的情况下，如果公司三项费用率继续居高不下，将损害公司的盈利能力。

　　盈利预测及估值：我们预测06、07年EPS预测值分别为0.21元、0.28元，现在股价对应07年EPS为15倍，处在合理估值水平，给予“增持”评级。长江精工（600496）：快速成长的民营钢结构企业..建筑行业的朝阳子行业，发展空间大。我国钢结构在民用建筑领域的使用比例远远低于发达国家，钢结构在某些建筑领域替代传统的钢筋混凝土建筑已成趋势。这一替代趋势保证了建筑钢结构领域的增长快于建筑行业的平均增长水平。

　　公司04年借壳上市，上市后业绩保持高增长。04年以来收入和利润的复合增长率均在30％以上，今年公司实现了定向增发，缓解了资金压力，将有效提升产能。公司目前正在完成的项目有北京奥运主体育场、上海国际金融中心等标志性项目，这些的项目有助于树立公司品牌。

　　风险提示：和整个行业所面临的风险一样，我们认为长江精工未来可能的风险也来自宏观调控，宏观调控可能影响房地产投资、固定资产投资，这将直接影响以钢结构为主的工业建筑项目。

　　盈利预测及估值：我们预测在07年宏观和建筑行业景气度向好的大环境下，公司业绩将有较好的成长，在08年以前，公司收入和净利润的CAGR将在25％左右。目前的价格对应于07年PE大概在16倍左右，已经处于相对合理的估值水平，给予“增持”评级。