幕墙行业龙头BIPV助力打开二次成长空间

　　幕墙行业领军品牌，积极向光伏建筑转型。公司成立于2011年，建筑装饰业务是公司立业之本。公司旗下拥有江河幕墙、承达、港源装饰、港源幕墙以及梁志天设计等五大知名品牌。江河幕墙定位高端幕墙领域，港源幕墙定位于中高端幕墙领域，形成双品牌错位发展。2022年，公司依托在幕墙领域的优势，开始向BIPV转型。

　　净利润扭亏为盈，在手订单充沛。2022Q1公司实现营收32.88亿元，同比+6.06%，扣非归母净利润1.30亿元，净利润扭亏为盈。2022Q1公司建筑装饰板块累计中标金额60.44亿元，同比+5.29%，其中光伏建筑项目占总额的10.15%。截止2021年底，公司在手订单为317亿元，在手订单充足，保障后续业绩持续释放。随着BIPV幕墙业务的放量，加之稳增长政策刺激房地产回暖，未来业绩增长有较强保障。

　　政策驱动+分布式光伏推广，BIPV幕墙有望加速放量。多项政策体现BIPV趋势愈加明确。2022年4月住建部规定新建建筑应该安装光伏系统，《2030年前碳达峰行动方案》强调到2025年，新建公共建筑、新建厂房屋顶光伏覆盖率力争达到50%。近年来我国分布式光伏持续增长，2021年达到29.3GW，同比增长88.7%。目前BIPV渗透率不足2%，随着政策利好、分布式光伏推广，我们认为BIPV有望快速提升渗透率，市场空间广阔。

　　BIPV投资回收期约5~10年，潜在空间有望超千亿元。BIPV具有寿命长、受力可靠、防水可靠、利于维护等优点，我们估计BIPV投资回收期约5~10年，比BAPV更有优势。综合测算，BIPV屋顶潜在市场规模有望超千亿元，并且由于幕墙面积比屋顶更大，我们看好BIPV在幕墙领域的发展前景。

　　BIPV进一步提升行业门槛，头部公司有望率先受益。随着客户对企业实力要求的不断提高，高端幕墙市场大部分将由大企业承揽，公司作为行业龙头深耕幕墙领域，竞争实力强，积极储备BIPV幕墙技术，成立子公司加速转型，BIPV将进一步提升幕墙行业准入门槛，公司作为行业龙头有望率先受益。

　　持续中标BIPV工程，布局异型组件切入制造环节。2022Q1公司连续中标光伏建筑项目3个，订单金额合计约6.13亿元，保障未来业绩增长。同时公司通过投建300MWBIPV异型光伏组件柔性生产项目切入组件制造环节，有望进一步提升核心竞争力，向光伏组件制造企业转型。

　　对标森特股份，公司具有比较优势。森特股份主要布局屋顶BIPV，选用晶硅技术路线年隆基联手发展BIPV，2022Q1中标BIPV屋面项目7.99亿元。江河集团主要布局幕墙BIPV，2022Q1中标BIPV项目金额总计6.13亿元，其中有2.56亿元的订单来自台泥杭州环保科技总部，将使用世界先进的碲化镉薄膜电池发电技术。江河集团的竞争优势在于：①布局发展前景更大的幕墙市场；②布局柔性组件，建立BIPV定制化生产模式，长远来看比森特与其他厂商合作制造BIPV的模式更有优势。

　　给予“买入”评级。我们预计公司2022~2024年归母净利润分别为6.50亿元、9.82亿元、14.29亿元，对应PE分别为13、9、6倍。我们选取以建筑业务为主，同时积极布局BIPV领域的森特股份、东南网架、精工钢构作为江河集团的可比公司。可比公司2022~2024年平均PE估值为17、14、12倍。我们看好公司未来成长性，给予“买入”评级。

　　风险提示：生产线建设进度及产品销售不达预期的风险；市场竞争的风险；原材料价格波动的风险；研报使用的信息更新不及时的风险；行业规模测算偏差风险。