中信证券明明：如何从央行资产负债表看流动性状况？

　　疫情期间，人民银行维持着相对宽松的货币政策，为收益率下行奠定了基础，但针对后续债市流动性，市场上仍然存在三方面担忧：①从1、2月份金融机构资产负债表来看，商业银行整体准备金可能有所不足；②稳信贷的政策需求可能消耗部分超储；③1-2月M0增加了11000亿元左右，本轮新冠疫情带来的消费整体减弱也会迟滞现金回流银行间市场的速度。我们将基于商业银行准备金情况对后续债市流动性做出预判。

　　从央行资产负债表来看，货币政策体现了预调微调。2020年1月商业银行准备金总额的下降主要由货币发行项的增大引起(本期商业银行准备金总额减少约23500亿元，而现金相关项目贡献了超过18000亿元，占比达到了78%以上，而2019年这个比值仅有52%)，因此1月商业银行准备金同比少减了大约8600亿元。2020年2月商业银行准备金的相对多减， 由于尚有超1万亿现金待回笼与8000亿元再贷款再贴现仍在投放，央行提前回收了部分准备金。我们预测央行可能：①将非OMO投放的回收重新计入对银行债权项中；②提前通过某种工具回收流动性以对冲即将到来的8000亿元再贷款再贴现投放。因此我们认为2月央行的准备金操作整体体现了预调微调的思路，在边际宽松的基础上维持流动性整体稳健。

　　银行准备金预调微调无碍货币政策边际宽松。2020年1月银行准备金变化并未超越季节性，单月基础货币仅下降2577亿元：通常来说，每年年初由于春节带来现金需求以及过节休市的影响，通常是准备金总额变动较大的时间点。2020年2月基础货币总量同比多减了4700亿元左右，但是我们认为这主要源于央行提前为专项再贷款再贴现的额外准备金投放做出了准备。在目前外汇占款流动变动不大的情况下，央行货币工具投放同比增加了约18000亿元，债市流动性环境较去年同期实际上有所改善。