东鹏控股003012公司价值分析

　　：1972年“东平陶瓷厂”在佛山诞生，当时是一家集体企业。1996年“东鹏”品牌横空出世，成为行业首家导入品牌战略的企业，2001年企业成功转制。于2011 年东鹏控股股份有限公司正式成立，后成为以瓷砖和洁具为代表的建筑卫生陶瓷产品的研发，生产和销售企业，并于2013年12月9日成为第一家在香港主板上市的陶瓷企业，股票代码2016年6月22日，完成私有化退市成功，随后转战A股，2020年10月19日上市成功。

　　公司主营业务包括生产销售瓷砖、卫浴、木地板、涂料、硅藻泥、集成墙板、辅材（防水、瓷砖胶、美缝剂）和整装家居等产品和服务，能够提供一站式装修硬装产品 1+N（瓷砖带动多 品类）解决方案，公司主要产品包括瓷砖和洁具为主。公司瓷砖产品以有釉砖和无釉砖为主，有釉砖主要产品包括抛釉砖（岩板，大板也属于抛釉砖）、 仿古砖和瓷片（用于厨房，卫生间墙地面）， 无釉砖主要产品为抛光砖。洁具产品包括卫生陶瓷和卫浴产品，其中卫生陶瓷主要包括智能卫浴、座便器、洗手盆、小便器、蹲便器等，卫浴产品包括浴室柜、淋浴房、浴缸、龙头五金等。

　　业务结构：2020年公司营业收入71.58亿元，其中瓷砖业务60.61亿元，营收占比84.68%；洁具业务9.22亿元，营收占比12.88%；其他1.75亿；叫2019年数据来看瓷砖业务占比上升2.3%，洁具业务占比下降3%

　　实际控制人：公司股权结构稳定，公司当前总股本 11.73亿股，一致行动人何新明、何颖（何新明之女）通过宁波利坚、佛山华盛昌、广东裕和和堆龙德庆睿盈分别持有公司 29.87%、13.81%、1.53%和 2.09%的股份，合计间接控制公司45.23%的股份，为公司实际控制人，新近上市企业公司管理层持股未知，暂未推出股权激励计划。

　　上下游及销售模式：公司的上游：陶瓷底胚原料企业通俗的说就是陶土泥巴，化工原料：釉料企业，陶瓷表面各种釉料用于表面施釉，3D喷墨打印机墨水；包装材料（纸质外包装，大规格瓷砖木托木架）；陶瓷机械设备如窑炉，压机，机器人等。特别是各类底胚原料陶土来源广泛，分布众多，供应商数量很多，陶瓷企业这块反而比较强势，账期较长。上下游设备和原料国内企业均可满足，陶瓷机械设备国内与国外企业没有技术代差。公司经销模式下一般都为先付货款后发货，大的经销商公司有短期的信用额度，小微工程，直营门店直接面对最终客户。因瓷砖产品的个性化，体验化特征和大件物流的不便，手机电脑屏幕显示的差异导致最终实物和宣传图片并非完全的所见即所得，使得电商渠道只是获客的来源和品牌宣传的载体。

　　公司渠道以大 C 端（C+小 V）业务占比80%，零售渠道和中小微工程（小V）是公司的核心业务。B端头部房企业务，房企话语权很强导致应收账款回收周期长，现金流差如帝欧家居营B端房企业务占据营收8成，应收账款金额惊人。东鹏做工程比较稳健，以保持应收账款和现金流稳健，重点做优质战略工程如企业总部、市政工程、总包、商业连锁、优质地产（区域地产、战略地产）。所以东鹏应收账款和其他应收款比同行公司小，而且现金流良好，主要得益于公司坚持以零售为主，同时做优质工程。同为上市企业的蒙娜丽莎以C端零售和B端房企两条腿走路，反映了各个企业管理层不同的战略考量和市场竞争认知。

　　据20年年报公司的主要原材料包括砂坭、化工材料、包装材料等，所需能源包括电、煤、天然气等。报告期内，砂坭、化工材料、包装材料等耗用金额占生产成本的平均比重约30%，电、煤、天然气等耗用金额占生产成本的平均比重约10%-20%。其中天然气主要用于干燥窑，上图干燥环节，窑炉（一般长300米），上图烧成环节 有一定的外部依赖性和价格波动。电的使用贯穿各个生产环节比如大型设备：球磨机，上图球磨环节；大型压机（常规瓷砖产品7800T，大规规产品需用16800T，20000T，30000T压机，电能的消耗很高）上图压制成型环节；抛光机（瓷砖表面抛光，砖面亮度形成原因，不抛或少抛则为亚光产品，仿古砖则为亚光产品），上图抛光环节；打包机器人，上图包装环节等等。生产线一般一经点火整个生产不会停，生产停窑影响产品品质稳定，最终成品优等率降低，同时停窑再开窑需要再预热窑炉才能正常生产，额外增加能源消耗成本高昂。因而工厂在年底对整个窑炉进行为期20-30天停窑检修，以包装来年不间断生产。

　　目前建筑陶瓷有悦心健康（斯米克陶瓷），蒙娜丽莎，帝欧家居（欧神诺陶瓷），惠达卫浴（惠达陶瓷），海鸥住工（冠军瓷砖），天安新材（鹰牌陶瓷）上市公司。 行业内未上市的知名陶瓷品牌：马可波罗，冠珠，诺贝尔，宏宇，新中源，能强，金意陶，简一等陶瓷品牌。

　　据行业内公开数据显示，2019年唯美集团（马可波罗，L&D陶瓷品牌）营业收入108.91亿元，东鹏控股67.52亿元，新明珠集团（冠珠，萨米特，格莱斯，惠万家等陶瓷品牌）2018年营业收入约84.14亿元。《陶瓷世界评论》杂志，美国莫和克依然是世界规模最大的生产集团，2019年瓷砖总量为2.5亿平米，瓷砖业务收入折合人民币为243.79亿元。

　　市场空间及潜力：目前建筑陶瓷行业规模4000亿，包括外墙砖（建筑外墙），内墙砖（室内墙面铺贴），地砖（地面铺贴使用），在建材主要品种中仅次于水泥和板材，行业空间巨大但集中度低，三家上市公司市占率仅有1%-2%。目前国内产区主要是广东，江西，广西，福建，山东，四川等。

　　市场竞争格局：目前建陶行业已步入行业成熟期阶段，市场需求整体下行，供给大于需求产能过剩，进入存量整合阶段，行业未来三到五年的竞争将是高烈度的。中国建筑卫生陶瓷协会秘书长宫卫在2020淄博陶瓷产业发展高峰论坛披露的信息：建陶行业产能供给在2014-2015年达到100亿平米峰值之后开始进入下行通道，2019年产量82.2亿平米，协会分析未来中国陶瓷产量可能下滑到60亿-70亿平米。2016-2020年过去五年陶瓷行业规模以上企业从1600多家缩减至2020年的1050家，将近500家企业被淘汰，2020年前10月近60家建陶企业退出。2021年第一季度行业的整合在加速，强者逾强的马太效应愈发明显，未来将会诞生3，4家营收过300亿的企业。陶瓷行业面临着全国环保督查的行业环境，环保整治力度、 “煤改气”力度进一步加大，部分落后产能以及环保不达标的陶瓷企业被逐步淘汰及出现被关停整改，行业集中度不断提升。后续竞争焦点就是行业头部企业，先上市企业凭借品牌优势，生产基地空间布局优势，产能规模先行优势，上市公司资金优势降维打击其他企业。目前行业头部公司马可波罗营收约100亿左右，市场份额约3%，冠珠84亿，份额约0.85%，东鹏控股2020营收71.58亿，不足1%，CR10集中度约18%。行业内没有绝对领先选手，而上市企业在竞争中具有先发优势。

　　蒙娜丽莎营收中经销商渠道26.57亿，地产战略渠道21.11亿，经销渠道和地产渠道双轮发力，帝欧家居20年新增110家经销商，新增1020个门店，正改变地产渠道占比过高向传统经销渠道发力的趋势。东鹏控股销售均价44.61元/平（瓷砖全年营收/全年销量面积，下同）蒙娜丽莎销售均价：47.44元/平；帝欧家居：38.99元/平，其中蒙娜丽莎销售均价高于东鹏控股应该是大规规瓷砖占比更高拉高了销售单价，蒙娜丽莎在业内推大规规瓷砖最早和成功。

　　行业特点：建筑陶瓷是典型的重资产行业，行业设备升级快速，以我所在行业一知名企业为例：10年前的326米窑炉，7800吨压机当时是行业最先进设备，该窑炉日产能17000平米,需要工人150人。目前国内先进的新建生产线人。新的生产线年，后续更新的生产设备将会带来更高的产能和更少的用人数量。这使得定位中低端价位的公司必须不断投入资金更新设备保持持续的低成本才能存活，赚的利润必须投入到一轮接一轮的产线升级进程中去。

　　成长驱动及态势：公司产能利用率较高，需要外协（OEM，俗称贴牌）满足B端和部分C端需求。产能的扩张要么建新线，要么直接收购竞争对手。行业内头部公司间产品严格来讲同质化严重，特别是物理性能，质量，技术等级相差无几主要是个性化的产品花色，纹理等，这也是所谓各自的调性不同。公司的成长来自于通过高强度竞争凭借产能，品牌力，资金优势一点点挤压对手的空间获得份额的提升，过程是缓慢，而市场份额提高的结果是清晰的，即确定性较高，并非一个很好的生意模式。公司的核心优势公司在于全国布局的生产基地和庞大的经销网络。生产基地布局华南、华北和西南等主要建陶产区，拥有广东佛山、清远、江门、高明、江西丰城、重庆永川、湖南澧县、山东淄博、山西垣曲和江西湖口等十二大瓷砖、卫浴生产基地，并拥有大量的建设土地储备，拥有40余条瓷砖、卫浴先进生产线，是工业和信息化部列入的第一批绿色工厂示范单位，核心就是产能优势和全国化布局。蒙娜丽莎原料产能在佛山，广西藤县，1月份收购江西普京也是做大产能，优化空间布局的动作。未上市的马可波罗，新明珠产能规模和生产布局与东鹏相当。谁能在产能扩张，仓储（工厂，中心仓），渠道覆盖冲在前面就占据了有力的地位，县城地级市级别已经覆盖完毕而乡镇市场开拓，东鹏无疑走在前面 在湖南新化一地比较大的洋溪镇，孟公镇，杨木洲就建立分销网点， 远远领先其他公司。

　　公司发布 21 年一季报， 21Q1 实现营业收入 11.33 亿元，同比+135%；营收创历年一季度新高。5月7日收盘价19.46元，PE静27X，有点贵 成长确定性不高，21H1报表出来再做分析，股价调整到15元位置，留有一定安全边际可考虑入手，目前纳入观察仓检视。

　　以上分析只是个人对上市公司投资价值的探讨，存在个人的偏见或错误，不可作为买入卖出的依据，公司股价亦有大涨或腰斩可能，投资有风险，入市需谨慎。