供给端改善将成为未来水泥价格上涨动力

2013上半年新增产能明显减少

从上半年全国新增熟料产能总量来看，2013年1-6月全国新投产生产线32条，熟料年设计产能3884万吨，和去年同期相比大幅减少;相对于2012年末总产能仅增加2.4%。以半年为单位来看，自2010年下半年新投产能达到高峰以来，新产能投放总量保持下降态势，而且今年上半年降幅较大。

从新增产能区域结构上看，上半年产能投放比较集中：西南和西北仍是新增产能投放的重点区域，两个区域的新增产能占全国总量达到58%。具体到各省，前八大省份新增产能占全国总量达到83%，这些省份主要集中在西北、西南和中南地区，而华东地区除了山东以外，基本没有新增产能。

上半年水泥行业新增产能总量大幅减少主要是市场自主调节的结果。2011年下半年以来宏观经济、水泥价格和行业盈利持续恶化，使得企业再投资欲望持续下滑，导致今年的新增产能总量大幅下滑。

经济不明朗和政策调控，新增产能总量将保持下降态势

按照目前在建项目，中国水泥协会预计下半年新增产能约8300万吨。不过我们认为受宏观经济形势低迷和供给调控政策影响，后续新增产能总量有可能比预期要低，供给端压力将从主动和被动两方面出现改善。

目前宏观经济仍然存在诸多不确定性，新一届政府也不会继续再大规模刺激投资，水泥行业需求后续有可能步入低速增长阶段，在这种宏观和行业背景下，企业新建产线的积极性降低。

国家发改委、工信部在2013年5月份下发了《关于坚决遏制产能严重过剩行业盲目扩张的通知》(发改产业([2013]892号)，要求各地对水泥、平板玻璃等过剩行业的违规产能进行清理和检查并在6月底前上报汇总。同时两部委还在研究《化解产能过剩矛盾总体方案》。和之前不一样的是，本次调控有可能“一刀切”。不过由于之前38号文件效果不好，市场最关心的问题莫过于政策执行的有效性问题。我们关注到，环保部日前明令拟退回山西省吕梁市中阳县桃园水泥有限责任公司“4000t/d熟料新型干法水泥生产线技改工程项目”。

供给端改善能增加水泥价格上涨弹性

逻辑上来讲，在需求稳定基础上，供给端的边际改善能增加价格上涨弹性。现实情况是否存在，我们用(2012H2新增熟料产能 2013H1新增熟料产能)/(2012H1熟料产能保有量)计算2013上半年的区域边际供给，用2013年春节以来的水泥价格最大上涨幅度代表区域价格上涨弹性。将两组数据做散点图可以发现，区域边际供给变化与区域价格上涨弹性基本呈反比关系。在新增产能供给压力较大的山西(产能冲击18%，盈利弹性0元)、新疆(产能冲击26%，盈利弹性0元)、湖南(产能冲击21%，盈利弹性10元)，2013年上半年旺季涨价幅度非常小;而在新增产能供给压力较小的江西(产能冲击0%，盈利弹性120元)、江苏(产能冲击0%，盈利弹性80元)、浙江(产能冲击0%，盈利弹性65元)，2013年旺季提价幅度较大。

维持“买入”评级

年初以来，我们对行业需求一直保持“弱复苏”判断，从上半年实际情况来看，行业需求基本保持平稳(弱复苏);不过由于煤炭成本的下降和部分区域(华东)供给端的改善，部分区域(华东)水泥价格和盈利改善较明显，并且这种弹性从2季度开始显现;我们认为行业供给改善在2013-2014年将持续，由于水泥是区域定价产品，同时库存时间短，供给段的改善能够比较好的传导到水泥价格上，我们认为水泥行业在周期品中属于较佳品种，在目前估值处于历史底部情况下，我们维持行业“买入”评级，建议重点关注海螺水泥、华新水泥、江西水泥。

风险提示

宏观经济继续下行，新投产能超预期，原材料成本大幅上涨。