格力混改露真容：管理层缜密谋划的高杠杆收购？

　　在停牌一天后，12月2日晚上，格力股权转让大戏终于落幕：格力电器(000651,股吧)发布公告称，公司控股股东格力集团与珠海明骏签署《股份转让协议》，约定珠海明骏以46.17元/股的价格受让格力集团持有的约9.02亿股格力电器股份，占上市公司总股本15%，合计转让价款为416.62亿元。

　　本次权益变动后，除深港通（陆股通）外的两大股东珠海明骏和河北京海担保投资有限公司持股比例分别为15%和8.91%，而公司原控股股东格力集团持股比例降至3.22%。考虑到上市公司股权结构和董事会席位安排，格力电器在本次交易完成后将无控股股东和实际控制人。

　　受让方珠海明俊股权错综复杂

　　自从格力拟确定珠海明骏为此次股权转让受让方，珠海明骏背后的高瓴资本便成了大家关注的焦点，然而随着格力一纸公告的发布，本次股权转让的背后，比市场关注的要复杂得多，也更耐人寻味。

　　根据公告，珠海明骏由珠海贤盈、珠海博韬、高瓴瀚盈、珠海熠辉和格臻投资等合伙人组成，各合伙人之间亦有交叉持股。根据格力公告披露的珠海明骏合伙协议，珠海贤盈是珠海明骏的普通合伙人，享有对珠海明骏事务独占及排他的执行权。而根据协议，珠海毓秀是珠海贤盈的普通合伙人和执行事务合伙人，有权对珠海贤盈的财产进行投资、管理、运用和处置。同时，珠海毓秀的董事会是珠海贤盈的最终决策机构，对珠海贤盈和珠海明骏的重大事项作出决策。

　　格力管理层疑似MBO？

　　理顺关系之后可以发现，格力电器新东家—珠海明骏的控制人其实是珠海毓秀。而公告显示，珠海毓秀的第一大股东是格臻投资，持股比例为41%，而格臻投资的出资人均为上市公司格力电器的高管和核心人员，而董明珠作为普通合伙人，认缴比例超过95%。换句话说，珠海明骏作为格力电器新的第一大股东，在股东大会上做出何决策，都是由珠海毓秀董事会决定的，而格臻投资又是珠海毓秀的第一大股东。

　　图源自：天眼查

　　按从左向右的顺序排列关系图就是：格臻投资（董明珠持股95.482%）——珠海毓秀——珠海明骏——格力电器。

　　最终展现出来的就是格力管理层以格臻投资为主体，通过层层关联参与了此次格力股权转让，是一次货真价实的MBO，即管理层收购。

　　超高杠杆引人关注

　　此次股权转让价格为每股46.17元，总体作价416.62亿元。如此巨大的资金，珠海明骏又是以何种方式出资呢？根据公告内容，根据此次协议，珠海明骏受让股份的资金来源于自有资金及自筹资金，比例约为1：1，其中珠海明骏合伙人合计认缴金额为人民币218.50亿元，而自筹资金来源为银行贷款。也就是说，珠海明骏大约使用1倍杠杆。

　　公告还显示，截至报告书签署日，珠海明骏已取得多家银行提供的贷款承诺函，并且于2019年11月15日向招商银行(600036,股吧)珠海分行发出了关于总计不超过225亿贷款金额的全额包销委任函，招商银行珠海分行也签署了该委任函。

　　不过若从管理层的角度看，此次收购用的杠杆就高得离谱。根据公告披露的信息，管理层实体作为有限合伙人认缴珠海明骏人民币13.94亿元的出资额，约占珠海明骏认缴出资总额的6.38%。同时，管理层实体与珠海博韬、珠海贤盈签署了《合伙份额转让协议》，珠海博韬将其在珠海明骏持有的人民币10.32亿元认缴出资额转让予管理层实体。两者合计约24.26亿，占此次股权转让总额的5.8%。按416，62亿元的转让总价计算，此次管理层实体动用超过17倍杠杆完成了对格力股权的收购。

　　拟定股权激励耐人寻味

　　此外，公告中还披露了未来拟施行的股权激励计划：珠海高瓴、HH Mansion、Pearl Brilliance 和格臻投资一致同意，应在本次交易完成交割后，推进上市公司层面给予管理层实体认可的管理层和骨干员工总额不超过 4%上市公司股份的股权激励计划。以格力今天收盘价计算，这部分股票价值超过140亿。先收购再推股权激励，整个计划着实耐人寻味。

　　对于高杠杆MBO，证监会一向监管严格，随着此次股权转让尘埃落地，今后的格力又会出现什么样的变化？是好是坏？谁也不知道。