改善市场监管生态 信息披露必须“硬约束”

　　每经编辑 祝裕

　　每经评论员 胥帅

　　科创板现首例终止上市审核企业、二度闯关的江西3L公司IPO被否、证监会要启动44家在审企业的现场检查……最近两个月的A股IPO市场，新闻很多，也很热闹。

　　纵观这些企业冲刺IPO的各项环节，监管层强调最多的便是信息披露。

　　科创板是资本市场试点注册制改革的重要阵地，相应的改革经验也会为主板、中小板、创业板的发展提供借鉴。落实以信息披露为核心的股票发行制度，是推动资本市场改革的关键。

　　市场信息是分散的，市场参与者需要对各种分散信息进行要素整合，最终形成最优决策。而上市公司实际控制人、控股股东、董监高是最了解公司的人，他们手中握有真实资金流水、商业交易、资本损耗等关键信息。上市公司核心人群和其他市场参与者信息不对称客观存在，这是无法回避的现状。

　　也正因为如此，真实、准确、一致的信息披露，就成为投资者和上市公司之间的关键桥梁，可以尽力消除资本市场的信息不对称。比如，木瓜移动自己都不能清楚阐述公司的行业定位，又如何指望投资者能够看懂你的高科技含量？

　　上市公司核心人群是掌握信息的优势方，要防止他们利用信息不对称优势，向市场传递虚假信息。经济学中有一个“虚拟财货”的概念，指由于人们认知错误，误以为某种物品和人的效用满足之间存在因果关系，从而把这些物品当成财富，成为“虚拟财货”，引导错误的因果联系，最终致使投资者作出错误的判断和决策，而提供虚假信息的上市公司股票无疑就是一种“虚拟财货”。

　　个别上市公司热衷于绘蓝图、吹泡泡，这就如同给高风险偏好人群施加“巫蛊”，再理性的投资者恐怕也难抵“千亿帝国”“宇宙龙头”等口号的诱惑。曾经创建“PPT帝国”的乐视网，“世界材料龙头”康得新，这些上市公司的造假行为破坏了整个市场的投资生态。好比巴菲特所言，“重病患者难以忍受身体状况恶化的疼痛，反而求助医生在X光片上进行补救”。即便利用欺诈手段掩盖公司真实困境，最终结局也将与重病患者趋同。

　　虚假、前后矛盾的信息披露给投资者强塞呕心的“虚拟财货”，最后为这场“镜花水月”买单的还是投资者。

　　为了避免下一个乐视网或者康得新出现，把好IPO的信息披露关卡就格外重要。正如证监会主席易会满所说，信息披露是市场的生命线，犹如“氧气”对人的重要性一样。这就是资本市场需要公开透明信息披露的必然逻辑。证监会也一直在强调，要从源头上提高上市公司信披质量。

　　毫无疑问，号召上市公司核心人员履行信息披露义务，恪守规定准则，需要在道德上劝其行善。但恪守道德准则的要求更接近认知意义的价值观层面，实则是一种软约束。谆谆善诱无法杜绝现实存在的个人或企业的造假行为，维持资本市场的正义需要制度层面的硬约束。正如康德的《道德形而上学》所述，正义既是一个纯粹的概念，也是一个实践的概念。

　　依据法律法规，对提供虚假信息披露的责任人主体进行处罚，这就是硬性约束。惩罚有作恶动机的造假者，就需要一柄利剑时刻高悬头顶，斩断恶的根源。

　　目前，IPO信息披露的制度性约束已有新的进展，特别是多重手段的惩罚措施。过去，顶格罚款数额较少，存在违法成本低的缺陷。提高违法成本并不局限于“货币化”，今后信息披露造假行为还会拓展至司法领域，行为的适用领域更为宽泛。

　　6月21日，最高人民法院举行新闻发布会，发布《最高人民法院关于为设立科创板并试点注册制改革提供司法保障的若干意见》。《意见》17条举措中，围绕发行人的规定重点都指向信息披露。司法机关将关注信息披露是否简明易懂，是否便于一般投资者理解。对于从事欺诈发行、虚假陈述的发行人，将承担民事赔偿责任。对于发行人与中介机构合谋串通骗取发行注册等，更要从严追究刑事责任。

　　7月初，证监会、国家发改委、中国人民银行等八家中央单位联合发布《关于在科创板注册制试点中对相关市场主体加强监管信息共享完善失信联合惩戒机制的意见》提出，发行人、上市公司及其实控人、控股股东、董监高等若在其他领域违法有失信记录，也将被作为履行发行上市、再融资、并购重组审核及作出注册决定职责的重要参考。

　　上交所此前提到，发行上市申请文件一经受理，审核问询回复内容一经披露，对发行人及相关机构即产生法律约束力，信息披露文件应当真实、准确、完整的法律责任并不因为终止审核而减免。

　　在完成顶层设计的同时，我们更希望在揭露信息披露造假的实践层面有更多可供操作的细则。譬如，鼓励对发行人信息披露造假的举报奖励行为、建立可供专业人士举报线索的公开信息平台等。在惩罚主体上，应更加侧重于落实保荐承销、审计机构、法律事务所的主体责任。

　　事实上，在成熟资本市场，对有违法行为的发行人、中介机构进行刑事惩戒已有先例。美国世界通信公司通过玩弄会计把戏增加收入，最后玩火自焚宣告破产，是本世纪初的经典造假案例。2005年，该公司首席执行官埃伯斯被裁定犯有欺诈、共谋、涉嫌制造虚假文档等罪，被判处25年监禁。安然公司特大造假案更是震惊全球，也导致全球五大会计师事务所之一的中介机构安达信毁于一旦。安达信被判处妨碍司法公正罪后宣告破产。

　　在IPO企业信息披露的监督层面也可拓宽思路，尝试“去中心化”，引入专业投资者、媒体参与现场尽调。一直以来，保荐承销机构、审计机构、律所是IPO企业的第一把关人，但同时他们又与IPO企业有合作关系。类似即将开始的44家IPO在审企业现场检查，未来是否可以邀请更多的中立机构投资者、媒体加入，以达成维护信息披露真实性的目的？这似可成为今后IPO信息披露监督的改革方向。

　　7月22日，科创板正式开市，而一系列法治化建设将为科创板信息披露保驾护航，推动资本市场健康发展，也会对造假者形成真正的硬约束。